藥業巨頭上演三國志 並購風潮規模為王
2011-04-25財新網 核心提示：包括華潤北藥在內的醫藥商業領域三大巨頭，都提出"十二五"期間完成整體上市，打造千億藥企集團的宏大目標，藥業三足鼎立勢成。 儘管估值有所回落,醫藥業的主角們正在厲兵秣馬,希望借資本市場助力,掀起新一輪並購狂潮。4月14日,新上海醫藥(601607.SH,下稱新上藥)完成香港聯交所聆訊程式,H股上市計畫提速。新上藥董事長呂明方告訴財新《新世紀》記者,H股融資將主要用於並購與發展。市場預測,新上藥此番融資將達百億港元。就在一個月前,國藥股份(600511.SH)發佈公告,稱實際控制人、業內老大中國醫藥集團(下稱國藥集團)將在未來五年內解決國藥控股(01099.HK)和國藥股份的同業競爭問題,這意味著國藥控股也將在合適的時機回歸A股。至此,包括華潤北藥在內的醫藥商業領域三大巨頭,都提出"十二五"期間完成整體上市,打造千億藥企集團的宏大目標,藥業三足鼎立勢成。醫藥業因不受經濟週期影響、背靠中國的巨大內需而備受資本市場青睞。在中國的新藥研發尚缺乏核心競爭力的當下,藥企的整合管道優勢更為現實。但在醫藥流通企業多為國企的大背景下,這註定了是國字頭藥企的遊戲。目前所謂三巨頭加起來的市場份額不足20%.國內醫藥市場仍有3000餘家大大小小的醫藥分銷企業,這種高度分散的狀態有可能在幾年內突變。"未來三到五年,前三名的市場佔有率有望提高10到15個百分點。"呂明方說。收入規模業內排名第四的南京醫藥(600713.SH),本身也成為幾大巨頭的並購目標之一,但南京醫藥現任管理層已將叩門者拒之千里之外。民營背景出身的九州通(600998.SH)素來被認為幹的是醫藥流通低端領域的"苦力活",收入規模僅次於諸位巨頭,在去年11月2日登陸主板之後,也展開了一輪小範圍的並購,但仍被業內認為是不具希望的挑戰者。以追求規模為目標的並購,最終效益如何,是否會重蹈南京醫藥2010年在並購狂飆後利潤率大幅下降到千分之一的尷尬局面?比起並購本身,整合是幾大巨頭面對的更為嚴峻的難題。
短兵相接 醫藥業三巨頭均已或正在籌備赴香港上市。國藥控股香港上市發行市盈率僅20倍左右,去年醫藥股大熱,最高市盈率不過40倍。而A股上市的九州通,發行市盈率高達65倍。為何醫藥巨頭們還要捨近求遠,舍高求低?一位投行人士表示,香港市場機制靈活,在公司再融資和換股收購方面,企業有很大的自主權。 "A股已經成了產業整合的障礙,失去給企業正確定價的功能。比如南京醫藥這樣的低效率公司市盈率高達100多倍。"某券商並購部資深人士稱。呂明方告訴財新《新世紀》記者,H股整體上市預計在上半年,"希望能提前完成。"自2008年7月上海實業(集團)開始以老上海醫藥為平臺整合上海醫藥行業開始,到2010年3月新上藥掛牌,"上實系"出身的呂明方帶領的"空降"團隊在20個月內,完成了這一涉及300餘億元資產的大交易,並有望成為首家A+H醫藥類上市公司。此次新上藥對中信醫藥總計35.6億元的收購案被作為H股上市的募投項目之一。2010年10月,新上藥對中信醫藥的並購達到了25倍的高市盈率(相對于2010年業績),創下了醫藥行業並購市場的新高。"國內醫藥並購市場市盈率多為個位數,國藥控股上市之後並購市盈率迅速提高到10倍以上,而新上藥再次改寫了這一價格線。"一位醫藥行業資深研究員表示。但是,某券商並購部門負責人認為這個價格"合理"。他認為,新上藥通過收購中信醫藥打入華北市場最核心的北京區域,戰略意義重大。新上藥此舉亦得到了競爭對手的認可。一位接近國藥的知情人士表示,早在2004年,國藥就曾接觸過中信醫藥。在當時風投火爆的大環境下,中信醫藥選擇了百奧維達、NEA、北極光等數家風投,並欲啟動赴美上市進程。2009年上半年,中信醫藥赴美上市未能成行,國藥控股又與其接觸,並"討價還價"確定了12倍的並購市盈率。但中信醫藥最終接受了新上藥開出的高價。面對已經打到家門口的新上藥,有關國藥人士稱:"他們在北京市場也就切走了五分之一的蛋糕,不足為慮。"早在2000年就高調宣佈要打造央企醫藥平臺的華潤集團,在2006年啃下重組華源集團的硬骨頭,2010年4月牽手北京醫藥集團,成立華潤北藥。"華潤當時更心儀的是上藥",一位接近華潤的知情人士透露。在更早的時候,華潤還曾打報告要求收購國藥集團而不得,反而加快了後者股改上市的進程。呂明方則表示,"(無論並購)案子被誰拿走了,都要有很好的心態"。在經歷了2010年的並購狂潮後,醫藥業的並購案仍層出不窮。前述券商並購部門負責人表示,僅他們一個團隊手上就有四五個醫藥行業的並購案在同步進行,而且不乏交易額過億的大案子。
規模為王 新上藥總裁徐國雄去年此時上任,立下三年任期內稅後利潤增長不可低於20%的軍令狀,"不然管理層就要下課",呂明方說。根據年報,新上藥2010年底的營業收入達到374億元,利潤近18億元。華潤旗下,則有北藥、雙鶴藥業(600062.SH)、萬東醫療(600055.SH)、華潤三九(000999.SZ)、東阿阿膠(000423.SZ)等多家藥企有待整合。根據華潤北藥總裁李福祚透露,華潤北藥2010年預計完成營業額近400億元,利潤約25億元。在牽手北藥後,華潤南下北上,將戰火燒到新上藥的家門口,並前後五次奔赴東北,完成了黑吉遼佈局。但這樣的速度和力度,仍被一些醫藥行業分析人士橫向比較後認為"動作有些面"。以醫藥流通起家的國藥集團並購手筆更大。在過去一年多裏,國藥集團以國藥控股為平臺完成了多達90起、收入總規模100餘億元的收購,銷售規模在2010年底膨脹至886億元,並提出,未來三到五年內要打造兩個1000億元收入規模的醫藥平臺。但如此擴張速度,也被業內批為"為了規模而規模"。新上藥對國藥一家獨大的局面虎視眈眈。呂明方曾放下豪言壯語:"未來地方國企也有整合央企的可能性。"他在此次專訪中表示,新上藥目前最引以為豪的是完成了整體上市,實現了上市平臺股東結構、業務結構、管理結構的一致性,為新上藥打造"全產業鏈"的商業模式提供了必要保障。新上藥在2010年還先後收購福建省醫藥公司、山東商聯等多家公司,以加強在華東地區的優勢;收購眾協醫藥,佈局高端醫藥直銷領域;收購廣州中山醫藥、中信醫藥和愛心偉業,實現華南及華北地區分銷網路的佈局。不少業內分析人士認為,新上藥的並購是將內部重複的資源分配到各個重點區域,相對更具有產業整合和佈局的戰略意義。投資哈藥集團的中信資本合夥人張懿辰表示,中國醫藥業目前還處於較低端的狀態,流通環節的利潤空間相對確定,規模擴大對利潤增長極富意義。流通領域的整合非常必要,能緩解醫藥流通過於分散致使藥品價格扭曲的現象。和君創業合夥人李肅曾擔任有關醫藥並購項目的顧問,他認為,目前國內的這一輪醫藥流通領域的大並購,更多是"規模衝動",真正意義上的比拼物流水平的醫藥流通企業還沒有出現。
整合之憂 新上藥目前被認為是三巨頭中內部整合最有希望的一家。但有醫藥行業分析師"眼尖"地發現,新上藥交出的首份年報中,並沒有按照產品線細分收入。分析師們據此認為,"新上藥"的內部整合還有待時日。國藥則提出了按照日本壟斷型藥企的技術構架改造自身網路的想法,但上述人士認為快速收購來的企業消化起來也會比較困難。而華潤醫藥面臨的最大問題就是整合,涉及多個公司不同的股權關係。到目前為止,北藥和華潤醫藥的內部整合,即使在會計上也尚未最終完成。傳統的國企思維、老舊的管理層選拔機制、缺位的薪酬體系設計以及管理人員隨意兼職、甚至利益轉移等問題,比重組本身更令新團隊頭痛。 "儘管新上藥的內部整合還沒有完全完成,但是公司的機制有所轉變。"一位醫藥行業資深分析師觀察認為。 "今年我們提出兩個轉變,一是經營模式上的,即從上海的上藥轉變為全國的上藥;二是從傳統國企轉變為市場化的企業。如果實現了這兩個轉變,上藥的競爭力一定會大幅度提升,關鍵是制度安排。"呂明方說。 "如果整合得好,未來兩到三年新上藥的協同效應可能會發揮出來。"和君創業醫藥諮詢部門負責人馮燁表示。一位A股醫藥行業分析師則認為,新上藥在華東的"絕對權威"來自普遍存在的地方保護主義。對此,呂明方表示,"我們的運作堅持市場化,才會持久。"國藥則明確了分塊發展的戰略思路,"國藥的優勢在流通、生物醫藥和器械。"馮燁表示,"分塊發展較容易分別管理;一體化則對團隊管理能力要求更高。"目前按照銷售規模排名第五的南京醫藥,屢次傳出被並購的消息而無果。一位接近南京醫藥的知情人士表示,幾大巨頭都曾接觸過南京醫藥,但"南京醫藥明確表示不願意嫁給他們,根本沒有坐下來談判。"該人士表示,南京醫藥近年來也曾多次並購,但拖累了效益,2010年底近200億元的收入,利潤不到3000萬元,利潤率只有千分之一。"這恰恰是國字頭企業盲目追求規模擴張後都應該擔心的問題:效率何在?"他說。
誰能挑戰 國藥、新上藥和華潤北藥儼然已成三國之勢,呂明方對此打了個比方:"我們就像三大航空公司,有打有鬧,但是關係也很好。"不過,隨著新醫改政策中獲利的二線以下城市、縣域經濟體醫療需求的猛增,醫藥流通已經呈現"網路下沉"的局面。三巨頭都已開始在這些地區佈局,這樣一來,他們將直接面對民營背景的醫藥流通上市企業九州通的挑戰。九州通在2010年獲得出身地湖北省基本藥物配送資格後,在當地已經小試並購整合的牛刀。 "九州通已擁有全國的網路佈局,只是苦於無法進入高端市場。但在中低端市場,它比國企巨頭們更有經驗,費用控制也更出色。"一位醫藥行業資深人士表示,九州通多年來撿缺補漏,在毛利率較低的藥店管道和二級以下的醫院管道耕耘,通過極力控制期間費用,在做到與南京醫藥相當的200億元規模的同時,保持了3%左右的行業平均淨利潤率,殊為不易。一位國藥人士並不掩飾:九州通在高端市場還無法對其構成有效競爭。 "國藥的主要優勢是央企背景和全國性網路的結合",一位元醫藥行業資深研究員表示。他認為,儘管沒有明文限制民資藥企的准入領域,但迄今九州通尚未與國資藥企巨頭們正面競爭。國藥作為計劃經濟時代一級站的管理者,這些一級站在體制改革之後大多成為了地方醫藥企業,這使得國藥在並購地方藥企時占得先機,並可以利用央企的資源優勢向地方政府"施壓"。 "政策性資源在並購中往往比資金更重要。九州通想要在同等條件下競購是不可能的。"一位並購業資深人士表示,"雖然九州通加南京醫藥是個富有想像力的組合,但現實中絕無可能。" "對於地方政府而言,賣給國企即使出事了或者垮掉了,多少錢賣的,都無所謂,不會被追究責任的。"上述券商並購部門負責人表示。