大健康產業高成長 現代中藥易成牛股搖籃 北京新浪網 (2013-07-06 11:12) 黃宇 今年1~6月，申萬醫藥生物指數上漲18.78%(總市值加權平均)，大幅跑贏滬深300指數30.42個百分點，板塊超額收益顯著。 隨著板塊相對A股整體的估值溢價率創出歷史新高，醫藥股是否再次面臨成長性透支問題，板塊下半年行情將如何演繹？對此，第一財經日報《財商》記者專訪了深圳市銘遠投資顧問有限公司研究部總監韓躍峰。在他看來，周期股資金向成長性行業流動是大勢所趨，而醫藥股的強勢至少還將維持一個季度，考驗可能在四季度。
醫藥股強勢仍可持續
《財商》：你認為是什麼導致了本輪醫藥股的強勢？ 韓躍峰：我看大的輪廓，申萬醫藥生物指數2010年12月份開始調整，到2012年元月份見底，築底過程大約持續一年時間，而真正走出底部應該就是今年上半年這波行情。 長期而言，醫藥行業是較為明確的上升趨勢的行業，需求仍處於高速釋放期，這個顯然是主要因素；另一個背景是宏觀經濟本身的不景氣，導致周期類股票的資金不斷被擠壓，未來這個趨勢也將保持不變。從市場優勝劣汰、此消彼長的規律來看，必將是周期股的資金向成長性行業流動，如大健康、電子信息、節能環保領域等。 當前的行情是一個規避周期、揀選高速成長企業的一個結構性行情。相對來說，電子信息、節能環保類企業短期業績爆發速度快，但持續性往往不穩定，大健康領域的持續時間大約是十年或更長周期，可以說，大健康領域不是短期跑得最快的，長期已經是最遠的投資品種。
《財商》：醫藥板塊相對滬深300的估值溢價率今年以來一直居於歷史高位，這會否制約板塊接下來的行情演繹？ 韓躍峰：醫藥股當前估值水平相對市場平均水平來看，是偏高的，因為周期類股估值偏低，佔比則為絕大多數，同時，白酒股的估值也下來了。導致醫藥股作為一個板塊整體，現在不算便宜，動態PE在35倍左右，但比較2010年的高點而言，不算特別高。個別品種可能有點高估了，面臨著回調的壓力。整體而言今天的估值水平有壓力，但並不大。相對創業板很多品種動輒50倍甚至上百倍的PE，醫藥股泡沫並不嚴重。 另外，估值水平過高以及交易所的警示開始導致部分資金撤離創業板，迴流的方向來看，醫藥股是其中一個。所以從短期來看，醫藥股的強勢仍然會維持一個季度，考驗可能在四季度。
《財商》：下半年對板塊的投資機會該如何把握？現在是不是已經是風險大於機會的時候了？ 韓躍峰：下半年的行情來看，首先需要提防系統性的風險，這個是宏觀的問題，比如說美元如果走強，對於國內的流動性將會有明顯的抽緊壓力；其次是10月的三中全會後，央行的政策選擇問題，如果放棄人民幣匯率的守護，也將短期有套利套息資本流出的壓力帶來的流動性緊縮問題。流動性對於當前估值過高的板塊而言，是最大的利空。 從行業層面而言，醫藥行業也將出現分化，這個分化實際市場已經開始有所表現，主要是醫保控費帶來的，部分企業業績兌現可能會低於預期。同時，下半年也將是醫療政策容易出利空的一個階段，對於醫藥個股需要區別對待。
《財商》：醫保控費是行業中長期最主要的挑戰嗎？能否具體分析一下醫保控費對行業的影響？你認為醫藥板塊最大的投資風險來自哪裡？ 韓躍峰：醫保控費在未來是個長期趨勢，投資醫藥股需要面對這個現實，一方面需求旺盛，另一方面，醫保的支出增長並非是無限的，沒有一個國家可以做到全民醫保，同時，還能夠保證醫療質量。那麼，必然面臨著政府不斷壓縮醫保的增速。中國可以預見的比如繼續通過招標壓低葯價、總額預付，從更長期來看，有可能有更大的改革的動作出來，打破當前以葯養醫的格局。那麼，我們面對這種局面時，需要考慮規避一些競爭性藥品，這類藥品容易受到招標壓低葯價的影響。獨家品種、OTC品種、療效確定性的品種大多不會受到影響，部分替代進口的獨家品種甚至受益於政府的招標採購。醫藥板塊的投資風險主要來源於：第一，股價漲幅過大，估值水平透支未來幾年的業績；第二，醫保賬戶出現重大支付困難。
誰能成為下一個雲南白藥？
《財商》：你最關注行業哪方面的信息？對醫藥股的子行業有否偏好？ 韓躍峰：最關注的是行業政策取向對於行業格局的影響，基於此尋找屬於未來的醫藥企業明星。 至於醫藥股的子行業，基本上我們醫藥股整體都看，器械的、醫院相關的、西藥、中藥、生物葯等，企業有不同的生命周期，而有些品種發展趨勢尚不明朗。器械類公司相比醫藥類的公司而言，門檻會偏低一些，行業分散度很高，未來潛在的整合空間比較大。當前器械的行業規模還很小，大約只有藥品的十分之一，海外這個比例大約是各50%，器械類企業行業性成長空間都很大。 醫院相關的企業，當前主要面臨著制度性的障礙，國內將來必將放開醫院的准入門檻，大量的外資、國企、民營醫院將會搶佔市場。目前這類投資品種大多處於摸索階段，盈利能力並不特別優異。同時醫院是個資本投入大的領域，資產回報速度較慢。 西藥類的公司，往往面臨著較大的競爭壓力，外有強敵(外資專利葯的競爭)，內有追兵，一旦做出仿製葯，國內同類企業很快就會跟進，往往好日子不長。企業往往需要大量的投入研發，屬於追趕型企業，也是藥品降價的「重災區」。 中藥類的公司，中國的特殊情況造就了中藥類企業的獨善其身，國家對於中藥產業的保護，決定了中藥企業較高的利潤水平。沒有外來競爭，同時，中藥企業一個方子可以支持一個企業走很遠，研發投入壓力也不大。這類企業關鍵在營銷。中藥類公司長期來看，面臨的問題是產業政策能否持續。對於中藥的爭議很大，但可見的未來政府都不會放棄中藥產業，那麼順應社會趨勢，走現代化中藥的企業才是生命力旺盛的企業。生物葯類公司，這個是未來的產業，很多醫藥企業尤其是原來的西藥類企業，開始在這方面加大投資力度，其中能夠開始產生效益的公司目前並不多，但是，未來若干年，這類企業的研發將逐漸得到釋放，長期看好。
《財商》：銘遠產品中醫藥股的佔比一般是多少？什麼樣的醫藥股能進入你們的股票池？ 韓躍峰：整體來說，醫藥股佔比比較高，有時會達到100%。主要原因還是對於宏觀經濟的判斷較為負面，醫藥行業是其中最為確定的行業。 投資是一個看未來的行業，歷史業績可以作為判斷企業未來的一個佐證，但不能是全部。通過考察企業的產品、營銷、市場競爭力等，來判斷企業未來的前景是選擇企業的一個重要方面。比如天士力，這個企業早期依靠一個品種的劑型創新，迅速做到10個億的規模，這在當時，作為口服製劑，充分說明了企業的營銷優勢。這個公司上市后大量資源投入研發，現在已經是產品成梯隊地貢獻現金流，同時，企業有大量的資金可以做更多的項目儲備。再看管理層，是一個非常專註于主業的團隊，這些年天士力的積累，來源於企業管理層穩紮穩打的作風。
《財商》：雲南白藥10年30倍，也是銘遠一個較為成功的長線投資案例，你怎麼看雲南白藥的下一個十年？另外，你覺得誰能成為下一個雲南白藥？ 韓躍峰：看未來十年誰有可能成為下一個雲南白藥，我覺得這種類型的企業還是比較多的，比如，天士力、同仁堂、片仔?，都有可能。 2005年之前，我們對於雲南白藥的未來也充滿顧慮，首先這個公司傷科用藥面臨著成長瓶頸；其次，公司開始轉向牙膏是否能夠和寶潔這些國際一線大公司競爭，讓我們充滿了懷疑。2009年，我們看到白葯的成功，牙膏的成功讓我們看到這個企業的強大運營能力，也看到了企業的未來。我想，白葯今天的洗髮水、沐浴露等產品仍讓市場有較大的顧慮，但我想公司的運營能力可以讓投資者不用太顧慮這一點一線的得失，公司有大量現金流可以支持其擴張步伐。未來的十年將能夠完成大健康領域產業鏈條的搭建。 相對白葯，同仁堂、片仔?的品牌張力尚需挖掘，企業管理層能力仍需不斷提高，就品牌內在價值而言，這兩個企業並不輸于白葯。同時，這兩個企業內在改善的動力與日俱增，我想時間會讓大家慢慢看到企業的內在價值。阿膠我認為需要華潤給一些幫助，企業的發展今天遇到了瓶頸。
韓躍峰簡介 深圳市銘遠投資顧問有限公司研究部總監，長期從事宏觀經濟、行業分析及企業研究，對實業與資本有較深刻理解。
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