新藥領證 萬靈丹or 毒藥 ? (回歸 "實力" !!)

授權金vs.權利金 搞懂新藥公司獲利模式 研發新藥只會燒錢？分拆技術談授權面臨動輒10年、花費10億美元的新藥臨床研發階段，新藥公司如何維持正常營運？一旦藥品上市，是否就真的進入康莊坦途？ 2016/03/29 出處：財訊趨勢特刊 第 59 期 作者：譚允文台灣新藥產業自2012年後，開始如雨後春筍般，加速進入資本市場，直到這2、3年才真的有寶齡、智擎、中裕等新藥公司，靠著國際合作夥伴推動新藥，在全球一級的美國市場上市。然而面臨動輒10年、花費10億美元的新藥臨床研發階段，新藥公司如何維持正常營運？一旦藥品上市，是否就真的進入康莊坦途？欣揚生醫事業規畫群副總裁羅敏菁指出，新藥開發是一條漫長的路，籌資是必要挑戰。如果以公開與非公開發行的生技公司區分，公開發行公司的資金管道多元，其中貸款融資（Debt）是最大的資金渠道。

收取授權金是新藥公司 常見的獲利來源 不過，有另一條不僅取得資金、也順勢拿到附加利益的籌資模式，亦即這幾年業界流行的Co-Partnership（合作夥伴關係）、Co-Development（共同開發），更是藥界常見的模式。羅敏菁說，這類的方式，多就產品線合作，如某大藥廠看好新型生技公司的某一產品線，即會提供部分研發經費的贊助。授權模式也是處於研發期的新藥公司最常見的獲利來源。羅敏菁指出，新藥公司授權的「總金」，可分為「簽約授權金」及「階段授權金」，前者類似買房子時付出的「訂金」，又稱「簽約金」；後者則在每完成一個約定的里程碑（Milestone）時交付，好比房子依照完工比例法的付款模式，所以又稱「里程金」。以美國生技製藥界模式來說，雙方議定的里程碑，通常是臨床達一定進度，例如提出臨床計畫並獲FDA通過、完成一至三期臨床試驗、送件申請藥證及藥證取得等，但也有少數案例是以病人收取進度作為指標。羅敏菁說， 大廠對授權方提出的「總金」，多是以預估該藥的市場潛力回推，因而可從此看出該藥物的未來價值。而除「總金」外，當藥品成功上市後，授權方也可依照藥品銷售額，分拆雙方約定的分潤比例。常見是設定遞增式的營收門檻，隨營收跨入不同層級，權利金分潤比例也會節節高升。國內上市櫃生醫公司這幾年也有不少成功授權的個案，如中橡龐貝氏症用藥授權Genzyme、寶齡腎病用藥轉授權Keryex、台醫將應用於自體免疫疾病的單株抗體於臨床前授權給德國百靈佳藥廠、醣聯大腸癌單株抗體藥物也於臨床前授權給日本大塚，以及智擎抗癌用藥回饋授權Merrimack等，其中智擎在2011年5月以天價2.2億美元與美商簽約，創下國內生技史的新高，一旦藥品上市，還可認列銷售額一定比例的分潤。且因Merrimack在2014年9月將歐亞（不含台灣）區域，再授權給Baxter，智擎在美歐亞藥證獲取前的里程碑金，還會高於當初約定的水準。

研發階段分拆授權 愈接近上市價值愈高有趣的是，外界都認為，臨床中後期的新藥，才具授權價值。事實上，全球這幾年的授權個案中，很大比例都集中在臨床中期以前，甚至也有還處臨床前者。她認為，大藥廠選擇在早期臨床，即與潛力公司建立夥伴關係，等於是先用一筆訂金買一個選擇權（option）卡位，雖風險高，但初期付出的成本也較少，爾後可再視發展情況，付出里程碑金。假設到某個階段宣告失敗，付出的就算是經濟學所謂的沉沒成本（Sunk Cost）。至於前期金、里程碑金乃至藥品上市後的銷售權利金（Royalty）分潤，多少比例算是合理？羅敏菁強調，雖然有個業界的潛規則數據，供作參考，但最終還是得回歸該顆新藥的藥效預期與競爭情況而定，個別差異大。羅敏菁也提醒，很多投資人緊盯新藥公司拿到藥證的進度，視為最終里程碑，但取得藥證後，才是國際競爭力及實質回報的考驗開始。以寶齡富錦的腎病新藥NephoxilR(拿百磷TM)來說，2001年從原發明人授權引進；2005年再授權及轉授權給美商Keryx及日商Japan Tobacco/Torri Pharmaceutical；2014年1月及9月分別由授權夥伴取得日本及美國藥證；2015年1月及9月各獲得台灣及歐盟藥證許可；但該股興櫃股價，卻在2014年1月見到盤中最高點491.05元後，同年9月挑戰新高未果，反轉向下，最低甚至跌破百元大關。

領證不是獲利萬靈丹 銷售才是考驗的開始Keryx的股價同樣下滑，主要問題出在實際上市後，銷售數字遠低於預期。雖外界認為，這可能與仿單被要求標註「恐導致病患鐵質過高，且無法加註對舒緩貧血的效果」有關，但羅敏菁認為，最大的問題還是出在銷售通路。因Keryx屬研發型的公司，並不精於銷售，但無論是FMC或Amgen，又因擔心該藥恐侵蝕自己原有藥物的市場，不願意與其建立合作關係。她強調，當一顆藥效果特別突出，可能侵蝕市場既得利益者的版圖，最糟的情況就是遭到圍攻，因此「不是好藥就可以占有市場」，這是投資人看待新藥上市後潛力，可能忽略的變數。不過，羅敏菁說，對寶齡來說，更大的機會在中國。由於該公司簽訂協議，在歐、美、日、台、澳洲及韓國等區域，產品銷售的權利金一半須分潤給原發明人，但在中國在內的其他市場，利潤則可百分之百留在寶齡。而寶齡先前已與類似美國FMC在洗腎市場地位的山東威高，簽署合資，因對方並無類似藥物，且行 銷資源可以共享，才是比較大的爆發所在。至於另一家市場關注的智擎，不僅已靠末期胰臟癌用藥的階段里程碑金，自2014年開始轉虧為盈，且根據法人估計，未來3年內就會見到年度賺進1個資本額的榮景，也成為第一家具指標性且有恆常穩定獲利的新藥廠商。但就在智擎的獲利之路趨向明確下，股價反陷入多空膠著，不似本夢比的時代激情。羅敏菁認為，類似智擎開始有獲利的新藥公司，確實可採本益比的評價模式，以2015∼2016有5、60倍左右，以此看來，智擎確實遠低於該水準。她認為，此可能與該股可被放空與市場認為其產品Pipeline還有待補強有關，未來若接續的產品可陸續進入人體臨床，或透過授權引進其他潛力新藥，評價應還有再提升機會。