生技股不完美下的投資評價: 淨變現價值(NPV)

謝金河：股市柯P概念再延伸 　2014-12-07 01:07:32【文／謝金河】號稱史上最大規模的九合一大選，國民黨意外慘敗，六都只留下新北市一都，而且很可能是二○一六年國民黨下一接班梯隊的朱立倫僅以二．五萬張票數之差，打敗原本不被看好的游錫，其他縣市長選舉，國民黨只保住六個縣市，連外島的金門、澎湖也失守，這是國民黨一九四九年以來最慘烈的敗選。

選後中小型股先上 面對這個慘烈的走勢，按照過去慣例，股市恐怕非崩盤不可。十二月一日台股一開盤即大跌一四八．七四，盤中一度大跌一八八．六，但是低檔買盤強勁，最後收盤小跌六九．四四，第二天，全球股市繼續大漲，台股仍下挫八二．九二，連續兩個交易日下跌，一些《先探》的讀者不安地詢問：「你不是說選後行情易漲難跌？」我說是！選後兩天的下跌，跌的是先前拉抬的台積電、鴻海等權值股，這是政府基金與外資護盤的傑作。選後國民黨大敗，財政部與金管會表明不護盤，選前先漲的權值股當然下跌，但是，我說的「易漲難跌」，重點在代表內資的ＯＴＣ指數，選後第一個交易日，加權指數開盤大跌，ＯＴＣ指數只是小跌，收盤上漲○．八八，很多成長型的中小型股股價逆勢上漲。次日，生技股帶動ＯＴＣ指數上揚一．○一，到了三日又大漲二．九九，這一周前三個交易日，ＯＴＣ指數每日都上漲，而加權指數也只小跌一一．八九，下跌的個股都是權值股，像台積電跌三．五元，選前表態過猛的鴻海下跌二．五元，聯發科下跌三元。但是一些先前壓抑的中小型股，如霹靂大漲一六．六元，華研漲了六．八元，尚凡漲九．八元，上周我在《先探》提到的新股F-jpp上漲三．四元，另一家在越南生產機車零件的Ｆ─豐祥大漲六．七元。選前蟄伏很久的生技股，在柯文哲當選台北市長後，紛紛搖身變成「柯Ｐ概念股」。這一周前三個交易日，基亞大漲一八元，美時漲了一一．一元，晟德漲八．四元，健亞大漲一○．四元，連續大漲的台微體大漲四二元，智擎大漲三三．五元，安成藥漲一四元，醫材的鐿鈦漲七元，醣聯漲一二．八元，這是醣聯從一五○．五元跌到五四．七元以來最長的一根紅棒。其他如杏國大漲八．二元，雃博大漲五．四元，Ｆ─麗豐大漲一三元。生技股成了最堅強的柯Ｐ鐵桿部隊。 這次選舉，國民黨慘敗，我形容這場選戰，大家對馬英九總統長期累積了不滿情緒，本來透過這次選舉，只想打兩個巴掌，讓他頭腦清醒一點，卻沒想到柯Ｐ效應太大，整個台灣全都翻轉，結果本來打巴掌的，卻因為用力過猛，把馬總統兩腿打斷了，假如目前頹勢沒有扭轉，下一次選舉，國民黨還會輸到脫褲子，像柯文哲這次颳起的旋風，下一次台北市立委選舉，本來台北市八席中國民黨有七席，情況若再惡化下去，下回選立委可能全軍覆沒，有不能再沈淪的壓力。

大戶條款落幕有望 另一方面，民進黨這次選舉已大獲全勝，如果沒有意外，二○一六年的總統大位，已成民進黨囊中物，經歷這次大選已具準執政黨的地位，必須更用心於台灣的未來。台灣是在巨變的轉捩點上，而這個變是好的，即使目前由毛治國出任閣揆，恐怕也不敢太過堅持執行馬總統過去錯誤的政策，因此像人人詬病的大戶條款，至少有解。這次全民要給馬總統一點顏色看看，票投出來才發現全台灣對馬總統的恨意極深，這種情況很像紅衫軍時代的阿扁，馬執政失利的原因很多，像油電雙漲、十二年國教、公務人員年金制，大家最熟悉的是證所稅，大家如果不健忘，馬總統進入第二個任期開始，民調大約在四○～五○％之間，強力推動證所稅，民調急降到一三％，且從此爬不上來，原因是證所稅惹毛了台灣的小股民。大家都知道，八○年代台股一度漲到一二六八二，那個全民皆股的年代，台灣單是證券開戶人數就超過一二○○萬人以上，一九八八年郭婉容推動證所稅，搞得灰頭土臉。有了前車之鑑，馬仍然打著公平正義的旗幟，在馬家軍立委強力主導下通過證所稅。大家要知道，台灣有二、三百萬的資深股民，他們跟阿土伯一樣，都是將股市作為退休「安身立命」的地方，大家九點鐘一到，就到號子上班，收盤了回家吃中飯、睡午覺，醒來到操場運動，晚上回家吃飯、看電視。如此周而復始，馬總統對股市不友善，也把股民對國民黨的情感撕裂了，國民黨悄悄失去地方樁腳而不自知。馬總統在乎歷史定位，希望在歷史留名，但徒然無功，像他推動證所稅是為了「公平正義」四個字，但是，證所稅課不到幾億元，卻因為成交量流失，一年證交稅少了四、五百億。而且，也讓市場產生相對剝奪感，其一是本國人要課證所稅，外資不用課。後來又進行的富人稅，本國人稅率從四○％拉升到四五％，兩稅合一扣抵減半，再加上二代健保補充保費，而外國人不必多繳二％，還可以分離課稅，稅率只要二○％，全世界的政府都以照顧本國人優先。像你在新加坡置產，外國人必須多交八～三○％的稅率。 上櫃後受到生技新藥股投資氣氛不佳的影響，新藥廠杏國(4192)跌破承銷價，最低市值一度面臨30億元的保衛戰。不過，法人認為，以該公司擁有的帶正電微脂體包覆技術發展平台(Endo-TAG)，及兩個瞄準Unmet medical needs(未被滿足醫療需求)的中後期臨床新藥，所隱含的淨變現價值(NPV)將可期。且該公司內部也計畫，明年兩項新藥都將推進下一期臨床。杏國是杏輝(1734)轉投資的新藥公司，過去積極透過自行研發與授權移轉，建構完整的產品Pipeline。目前除用於菜花治療的植物新藥SB03(酚瑞淨，)，已在台灣銷售上市外，其餘還在臨床的新藥則分屬臨床一至三期，完整性堪稱上市櫃新藥股之最。其中外界看待該公司的最大價值，來自兩個即將進入二、三期臨床的新藥。特別是自德國藥廠Medigene授權引進帶正電微脂體包覆技術平台(Endo-TAG)的全適應症。該平台是利用正電與癌細胞多帶負電的相吸特性，提高標靶性，業界認為，未來有發展多種癌症適應症的機會。進度最快的適應症-三陰性乳癌〈約占全球乳癌人口的15%〉，至今尚未有標準療法。事實上，因全球乳癌人口居各項癌症前位，現有乳癌藥品市場上看百億美元，以最具指標的Herceptin年銷約50億美元來看，如果成功開發出其中15%還未找到最適療法的三陰性乳癌新藥，市場可期。而杏國開發的三陰性乳癌新藥SB05，先前二期臨床試驗顯示，平均存活期可較對照組延長7.7個月，國內法人用成功機會、潛在市場、折現率等綜合指標計算的淨變現價值(NPV)，至少30億元起跳，對杏國每股盈餘的貢獻多介於50-80元，假設考慮該正電微脂體包覆技術平台發展其他適應症的潛在價值，可望遠超過於該數。經營團隊也規劃，SB05將於明年啟動全球三期臨床。另一個同樣也是未被滿足醫療需求的老年乾式黃斑部病變的SB04，則是自美國MacuCLEAR授權引進，先前已獲台灣二/三期臨床試驗獲准，內部規畫明年推進二期臨床。法人也看好在高齡社會帶動下，黃斑部病變人口將呈增長，且可發展前期發現的檢測平台的潛在價值。杏國因上櫃後股價一度探底，近兩日彈升後，市值不過也僅30餘億元。法人認為，以該公司現增後帳上現金超過7億元，及產品Pipeline隱含價值的基礎，加上生技新藥股投資氣氛好轉下，後續評價將獲調升。